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　　汇报一下我们在风电、光伏、储能及电网领域的投资观点。关于这几个子行业，我们优先推荐的顺序是储能、电网、风电以及光伏。储能主要受益于国内外政策与市场的双轮驱动，海内外均呈现出非常好的需求。大储是核心增量，无论是北美AI数据中心（AIDC）的配储，还是欧洲未来的大储，都将在三到五年内落地。除大储外，欧洲的工商储以及澳洲等新兴市场的户储需求也非常旺盛。国内独立储能的内部收益率（IRR）依旧非常具有吸引力，我们后续也进行了测算。工商储的盈利模式正从价差套利走向多元价值创造。

　　电网环节，首先，“十五五”期间国内电网投资年均有望破万亿元。其中国网计划在“十五五”期间投资四万亿元；南网今年计划投资一千八百亿元（南网投资规模通常为国网的五分之一）。我们认为整个电网市场将全面受益，优先推荐与AI相关及出海方向的标的。具体到国内电网结构来看，2026年特高压建设将提速，主配网保持高景气，电表呈现量价齐升态势（主要由于2025年第三批国网电表计量招标流标）。电力市场化交易也在加速推进。

　　风电方面，2026年有望延续量价齐升态势，“双海”（海外市场与海风）打开成长空间。国内陆风自2025年以来已企稳向上，2026年有望延续价格企稳态势。海风价格下行空间有限，产业链正加速出海。上周英国发布AR7（8.4GW）招标结果，加大了对欧洲产业链的关（更多实时纪要加微信：aileesir）注。我们认为，除欧洲市场外，主机厂面向全球特别是新兴市场的出海也值得关注。国内市场方面，零部件环节受益于产能利用率提升及出海，也存在较多机会。

　　光伏领域，“反内卷”仍是持续主线，目前已经看到顺价趋势（当然会受到硅料价格波动影响）。组件价格部分已来到0.8元/瓦。我们认为BC、钙钛矿及少银化等技术突破有望加速降本，太空光伏也在加速产业化。具体推荐：1）光伏新技术：隆基绿能、爱旭股份、晶科能源、晶澳科技；以及部分太空光伏标的。2）出海环节：各环节均有出海标的，如思源电气、阿特斯、金盘电气、麦格米特、阳光电源、金风科技、大金重工、东南网架、三一重能、明阳智能、德业股份、海博思创等。3）供需改善拐点将至环节：建议关注通威股份、特变电工、协鑫集成、晶科能源（已提及）以及固德威。4）成长稳健、估值较低：主要是一些电网相关公司，如国电南瑞、许继电气、平高电气、四方股份、海兴电力、等。

　　我们在此报告中重点对独立储能进行了测算。当前独立储能的商业模式多样，各省存在分化，盈利模式已从早期的行政配储加补贴，转变为现货市场峰谷套利，并叠加容量补偿、辅助服务及专项补贴等。宁夏、山西、甘肃、山东、内蒙等地已出台地方性容量电价补偿政策。我们对甘肃、蒙西和宁夏等典型地区进行了测算，在标准化假设下（如项目周期20年，EPC造价等），当前电网侧储能项目的全投资IRR约8%，资本金IRR约9.7%。部分区域资本金IRR可达30%左右（基于容量补偿0.028元/千瓦时等假设）。我们对储能IRR也进行了敏感性分析（主要针对峰谷价差0.2-0.35元/千瓦时、容量补偿100-330元/千瓦/年等变量），结果显示整体IRR测算较为乐观。后续随着各省容量定价政策落地、储能时长提升及“两充两放”地区增多，IRR仍有提升空间。目前甘肃、内蒙、山东等地回报率较高；广东、河北、江苏等地属于回报率第二梯队。

　　从全球市场看，呈现多点开花、户储需求旺盛的态势。大储市场由中美欧引领发展。美国方面，AIDC确定性高，尽管存在关税扰动，但我们认为储能仍有一定抢装动力（2025年前开工项目仍可享受补贴）。欧洲则是大储和工商储双轮驱动。澳洲的户储补贴也拉动了需求。我们预计，2025年全球大储装机规模较2018年增长约50倍。工商储的显著增长动力来自欧洲的补贴或动态电价等。锂电池价格大幅下降、政策支持以及新能源并网装机规模较大，共同推动了储能系统的规模化。

　　针对备受关注的美国AIDC配储，其核心驱动力在于电力需求持续增长（主要来自AIDC），且AIDC通常集中在电力高需求区域，加剧了供需缺口。高耗能AIDC并网对电网安全性和合规性的关注度提升，面临着需求增长、供给约束及并网周期长三重挑战。集装箱储能具有部署快、交付快的优点，目前经济性较好、模块化强。我们认为，未来无论是备电逻辑还是绿电直连逻辑，都有较好的景气度。英伟达在800V白皮书中也明确提出了AIDC配置储能的刚需，主要应对GPU负载的极端动态性及系统效能优化需求，同时满足电网对负载可预测、可控以避免过载风险的要求。该白皮书提出了分层储能架构（短时、中时、长时），这将利好各环节储能需求，对中国企业有利。

　　从出海角度看，当前竞争激烈，中国企业仍在加速出海。InfoLink数据显示，2025年全球储能系统出货量约400GWh，同比增长62%；2026年有望达600GWh，维持高增长。前三厂商主要为特斯拉、阳光电源、比亚迪，交替领先。国内如阳光电源、阿特斯、天合光能、晶科能源等也在加速切入储能领域。从出海格局看，2025年Q1-Q3中国储能出海订单约180GWh，同比增长一倍以上。地区分布上，中东和欧洲并列第一（各占约26%），澳洲约占24%。出海企业主要包括宁德时代、比亚迪、国轩高科以及阳光电源、阿特斯、远景能源等。

　　电力市场化交易加速推进。电网设备出口是另一重要增长点，配用电设备整体出口维持高增。我们统计2025年1-12月数据，电线电缆、变压器、高低压开关等品类在2024年高基数上同比仍实现较高增长。其中变压器出口额约90亿美元，同比增速约35%；电表出口额约13亿美元，同比下滑约8%。从出口洲际分布看，变压器主要出口亚洲、欧洲及北美洲；电表主要出口亚非拉地区。增速方面，变压器出口增速较快的地区为欧洲和大洋洲，其次是亚洲和北美洲，增速均超23%，部分达50%；电表出口增速则以市场规模较小的北美洲和大洋洲为主。

　　风电方面，我们认为将呈现国内外海风共振、“双海”盈利发展的局面。全球海风2025-2030年年复合增速有望达27%，其中2025-2027年提速明显。欧洲和中国主导全球海风市场，日韩提速，新兴市场崛起。具体来看，欧洲海风装机量从2026年到2030年预计可达8-17GW/年以上，年复合增速较高。陆风保持稳健，拉美、日韩、北非等市场在崛起。预计2025-2030年欧洲海风装机总量约47-48GW，年复合增速约29%。德国、英国、荷兰是值得重点关注的地区。

　　价格方面，陆风价格企稳，海风基础价格下行空间有限。产业链各环节中，主机厂盈利改善可期，“双海”战略将驱动盈利发展。无论是出海、海风业务拓展，还是供应链管理、技术路线切换，都有望带来主机厂盈利改善，这是我们主推的环节。海缆环节盈利性一直领先，无论欧洲还是国内海风需求释放，都有望带来毛利率提升。塔筒/管桩环节主要看“双海”战略，大金重工、天顺风能、泰胜风能、海力风电等企业出海提速，除欧洲外，日韩、东南亚市场也在遍地开花。零部件环节（叶片、铸锻件、轴承、齿轮箱等），虽然涨价支撑有限，但通过技术降本、产品结构向高端调整以及产能利用率提升，有望带来盈利弹性。

　　接下来是光伏环节的汇报。光伏环节的主题是反内卷驱动行业贝塔修复，以及新技术规模量产。反内卷方面，最新动态包括收储平台叫停以及出口退税取消。我们认为，收储平台叫停并非反对收储行为，而是在具体方式上仍需探索。2025年底，市场监管总局在安徽召开光伏价格竞争合规指导会，提出企业、发电方、协会协同治理：企业严禁价格串通、欺诈；发电方招标应优价优质；协会应加强自律，而非通过产能价格垄断等手段进行干预。我们预计后续政策有望在产能与价格监测、标准提升等方面持续发力，加速落后产能出清。

　　4.太空光伏：加速产业化主要受益于未来卫星发射持续高增。马斯克提出每年计划向太空部署100GW太阳能电池。太空中需要稳定能源，太空光伏发电效率高，可实现24小时发电，能量密度较地面光伏提升7-10倍。技术路线方面，短期以砷化镓为主，中长期钙钛矿叠（更多实时纪要加微信：aileesir）层有望成为主流。随着商业航天发射成本下降及电池技术突破，太空光伏有望在未来10-15年逐步商业化。钧达股份、晶科能源、天合光能、东方日升、协鑫集成、迈为股份、嘉寓股份、青山集团、金辰股份等企业均已有所布局。

　　储能环节：大储确定性显现，欧洲工商储爆发，新兴市场户储旺盛，中国企业加速出海。国内市场在“136号文”等政策引导下，正从政策强配转向市场盈利驱动。独立储能投资回报率仍具吸引力，呈现“全国统一规则+区域特色”（如高电价区、资源区、多能互补区、负荷中心、用户侧补贴区）格局。收益模式包括电能量收益、容量补偿、辅助服务及专项补偿。工商储正从单纯分时价差套利走向多元价值创造。推荐关注受益于电网消纳、AIDC配储及市场交易需求旺盛的标的，建议关注长期深耕欧美、率先布局新兴市场的头部企业。大储建议关注阳光电源、海博思创、阿特斯、通润装备、上能电气、盛弘股份；工商储/户储建议关注德业股份、固德威、派能科技、天合储能；储能变压器建议关注金盘科技。

　　电网环节：国内“十五五”电网年均投资有望破万亿元。海外电网设备出海有望延续量价齐升。建议关注：1）AIDC相关领域：麦格米特、欧陆通、金盘科技、四方股份、特变电工、阳光电源、德业股份、正泰电器。2）有机材料环节：建议关注相关企业。3）HVDC领域：中恒电气、和望电气。4）BBU/超级电容领域：建议关注相关企业。5）国内电网（强主网、优配网、促转型）：推荐国电南瑞、许继电气、平高电气、特变电工、思源电气、四方股份、东方电子、国网信通、海兴电力、三星医疗、林洋能源、远东股份。6）全球电网出海：建议关注思源电气、金盘科技、华明装备、海兴电力、三星医疗、林洋能源、神马电力、安科瑞等。